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近日,興業(yè)證券與合康變頻高管就公司經(jīng)營情況進行了交流,主要觀點如下。

總體判斷:經(jīng)濟復蘇較弱,高壓變頻器行業(yè)增長不快;同時,價格戰(zhàn)之后部分廠商退出市場,利德華福被外資收購,行業(yè)的競爭環(huán)境有了明顯改善。

合康變頻已經(jīng)是行業(yè)的領(lǐng)導者,在這樣的市撤境下,公司從拼搶市場份額轉(zhuǎn)而致力于維護行業(yè)的盈利能力。我們預計公司通用變頻器產(chǎn)品的收入平穩(wěn)增長,毛利率平穩(wěn)或略增;公司未來的增長將主要來自中低壓變頻器等成長中的業(yè)務(wù)。我們預計公司2013年訂單綜合增速為24%。

通用變頻器訂單平穩(wěn)增長。根據(jù)宏觀經(jīng)濟形勢和公司經(jīng)營戰(zhàn)略,我們預計占公司訂單比例較大的通用變頻器會所增長,但增速不會很快;預計訂單增速在12%左右。

通用高壓變頻器的下游客戶分布于煤炭、電力、水泥、冶金等行業(yè),與宏觀經(jīng)濟相關(guān)性很強;從多個行業(yè)內(nèi)公司的實際感受來看,13年經(jīng)濟有復蘇但是程度很弱,不支撐變頻器行業(yè)有高速增長。

公司現(xiàn)在是行業(yè)龍頭,品牌有優(yōu)勢,傾向于維持行業(yè)秩序,未來的經(jīng)營思路是穩(wěn)扎穩(wěn)打,保證訂單質(zhì)量,保證現(xiàn)金流,不會主動破壞行業(yè)盈利能力,預計訂單份額不會有大幅提高。公司目前在煤炭等多個市場都是業(yè)內(nèi)的定價標桿;若采用激進的經(jīng)營策略爭奪訂單,則行業(yè)的盈利能力會受到難以逆轉(zhuǎn)的影響,最終影響自己的盈利能力;同時質(zhì)量差的訂單也會成為公司的包袱。我們預計未來市場份額的提升將是一個緩慢長期的過程。

多業(yè)務(wù)貢獻增量。中低壓變頻器、高性能高壓變頻器、脫硫脫硝業(yè)務(wù)以及海外市場都是公司潛在的增長點。

中低壓變頻器:近兩年武漢子公司主要在進行產(chǎn)品研發(fā),尚未開展大規(guī)模銷售。經(jīng)過兩年的積累,公司的產(chǎn)品在多數(shù)應(yīng)用領(lǐng)域已經(jīng)達到國內(nèi)先進水平;公司準備優(yōu)先開拓注塑機、起重、空壓機等下游市場,計劃在14-15年做到國內(nèi)前五名的水平。我們預計武漢子公司13年能實現(xiàn)約1億元的營業(yè)收入,14-15年將成為公司的支柱業(yè)務(wù)之一。

高性能高壓變頻器:公司的高性能高壓變頻器毛利率在60%以上,遠高于通用產(chǎn)品。這一市場的參與者主要是ABB等國外品牌,合康是最早進入這一市場的國內(nèi)企業(yè)。目前公司的高性能高壓變頻器已經(jīng)解決了所有的技術(shù)問題,不再存在技術(shù)盲點;2012年公司的產(chǎn)品在鄂爾多斯有優(yōu)異表現(xiàn),在業(yè)內(nèi)贏得了良好聲譽。由于今年煤炭行業(yè)不景氣,產(chǎn)能建設(shè)放慢,高性能變頻器的整體需求較差;但是我們看好合康產(chǎn)品對國外品牌的持續(xù)替代,預計在行業(yè)好轉(zhuǎn)時訂單將出現(xiàn)大幅增長。

脫硝改造市場:高壓變頻器用于脫硝的風機系統(tǒng)可產(chǎn)生顯著的節(jié)能效果,脫硝改造將帶來變頻器需求的提升。政府要求火電廠14年底之前完成脫硝改造,近兩年將是脫硝改造的高峰期。國內(nèi)尚有約7億千瓦火電機組未進行脫硝改造,按照機組平均容量40萬千瓦計算,則機組數(shù)量約為1750臺;假設(shè)20%的增壓風機和引風機會使用變頻器,則市場需求約為700臺。

6KV/5400KW的變頻器售價200萬元左右,則市場容量約為14億元,分在兩年中,每年7億元。由于用到的都是大功率產(chǎn)品,國外品牌的市場占有率會比較高;保守估計脫硝每年至少為公司帶來5000萬元的訂單增量。

海外市場:公司的海外訂單主要來自俄羅斯,11年和12年的收入都在4000萬元左右;銷往國外的產(chǎn)品的價格遠高于國內(nèi)的同類產(chǎn)品,因此雖然銷售量不大,但是對利潤的貢獻相當可觀。目前公司的海外渠道正處于完善布局階段,我們預計13年的海外銷售將實現(xiàn)50%以上的增長,達到6000萬元以上。

盈利預測:我們預計公司13-15年的EPS分別為0.52元、0.62元、0.77元,對應(yīng)的PE分別為17倍、15倍、12倍;由于行業(yè)轉(zhuǎn)暖,公司已躍升為行業(yè)龍頭,同時各成長中的業(yè)務(wù)發(fā)展趨勢良好,我們看好公司的長期投資價值,上調(diào)至“增持”評級。

風險提示:公司在中低壓變頻器和高性能高壓變頻器市場的拓展不達預期;公司的海外市瞅脫硝市場的收入不達預期。