根據(jù)《“十二五”全國城鎮(zhèn)污水處理及再生利用設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》,目前我國污水處理能力為12,476萬噸/日,到2015年將增長到17,045萬噸/日,同時全國污水處理設(shè)備的平均運行負(fù)荷率在84%左右。因此到2015年,我國污泥產(chǎn)量將達(dá)到12.8萬噸/日(含水80%),污泥處理需求巨大。但目前污泥處理行業(yè)并未進(jìn)入快速上升期,由于技術(shù)路線的不成熟、處理費用高等原因,項目推進(jìn)緩慢,行業(yè)仍處于初級階段。到目前為止十二五規(guī)劃建設(shè)設(shè)施只完成了26.9%,且大部分為試點項目,部分項目仍不能得到很好的運營。因此,我國污泥治理行業(yè)任重道遠(yuǎn),政策兌現(xiàn)將推遲,但隨著政策、技術(shù)等因素的逐漸改善,行業(yè)將迎來增長高點,總投資規(guī)模超過500億元。

政策強(qiáng)化、技術(shù)明朗、污水處理費提升,驅(qū)動行業(yè)快速發(fā)展

政策層面,重水輕泥的長期偏向正在逐步改善,已基本建立了較為完善的污泥處理技術(shù)政策、指南和標(biāo)準(zhǔn)規(guī)范,明確規(guī)定了污泥處理處臵目標(biāo),鼓勵回收和利用污泥中的能源和資源。同時在環(huán)保治理加強(qiáng)的大背景下污泥治理執(zhí)法力度還會逐漸加大。

技術(shù)層面,以厭氧消化、好氧發(fā)酵、污泥干化焚燒等技術(shù)為代表的污泥處理處臵技術(shù)路線已趨于成熟,并在大量項目上得到應(yīng)用,這類技術(shù)最大的特點在于其對污泥的屬性進(jìn)行重新定性,從廢物處理往資源利用方面轉(zhuǎn)變,強(qiáng)調(diào)項目的經(jīng)濟(jì)性。在未來,這類技術(shù)將逐漸取代現(xiàn)有以填埋為主的污泥處臵方法。

污水處理費的提高,將根本性的解決行業(yè)問題。隨著水標(biāo)準(zhǔn)的提高,水價逐漸進(jìn)入上行通道以及污泥處臵費用逐漸被納入污水處理費中征收,兩方面因素推動污水處理費的提高。這將根本性的解決行業(yè)盈利問題,對加大污泥處理處臵設(shè)施建設(shè)、提高設(shè)備利用率有著直接的推動作用。

相關(guān)領(lǐng)先企業(yè)

興源過濾,于2011年在創(chuàng)業(yè)板上市,為中國壓濾機(jī)行業(yè)首家上市公司。公司專注于環(huán)保領(lǐng)域壓濾機(jī)銷售,占到營業(yè)收入中的50%。同時與行業(yè)中其他公司相比,公司為唯一地處南方的壓濾機(jī)企業(yè),具有地域優(yōu)勢。

巴安水務(wù),主營業(yè)務(wù)涵蓋工業(yè)水處理、市政水處理、固廢處理、天燃?xì)庹{(diào)壓站與分布式能源四大板塊。在污泥處理領(lǐng)域,擁有自主研發(fā)的薄層污泥干化設(shè)備及相應(yīng)污泥干化焚燒技術(shù),具有一定項目經(jīng)驗。

同時關(guān)注天津機(jī)科、天通新環(huán)境(與天通股份(600330)同一控制人)、無錫國聯(lián)等非上市公司的發(fā)展。

興源過濾:拓展下游工程領(lǐng)域,提高利潤規(guī)模

事項:擬以總計3.64億元對價收購浙江疏浚95.09%的股權(quán),其中現(xiàn)金支付5777萬元,剩余通過不超過2128萬股上市股份支付。另外向不超10名特定機(jī)構(gòu)投資者募集不超過5777萬元,且不超過交易總額的25%。

收購標(biāo)的為環(huán)保水利疏浚領(lǐng)先企業(yè)。浙江疏浚的主營業(yè)務(wù)是水利疏浚工程和堤防工程,改善水環(huán)境、修復(fù)生態(tài)同時保障水域周邊人民生命財產(chǎn)安全。在環(huán)保疏浚領(lǐng)域優(yōu)勢突出,深耕長三角并逐步向全國拓展。2013年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入1.08億,凈利潤1457萬,盈利預(yù)測報告顯示全年實現(xiàn)收入2.95億,實現(xiàn)凈利潤3049萬,毛利率超過25%,凈利率為10%左右,在手訂單2.2億,具備較強(qiáng)的持續(xù)經(jīng)營能力和盈利能力。

延伸產(chǎn)業(yè)鏈,具備協(xié)同效應(yīng)。公司的業(yè)務(wù)重點與浙江疏浚同處于環(huán)保行業(yè),具備相近的客戶基礎(chǔ)和地域優(yōu)勢。通過上下游整合,公司實現(xiàn)從提供環(huán)保疏浚、淤泥疏浚中關(guān)鍵設(shè)備壓濾機(jī)向污泥深度脫水及處置工程領(lǐng)域延伸,將結(jié)合公司自身的壓濾機(jī)過濾系統(tǒng)核心技術(shù)有事和浙江疏浚原有市場優(yōu)勢和項目經(jīng)驗,發(fā)揮產(chǎn)業(yè)的協(xié)同作用為客戶提供環(huán)保水利疏浚、淤泥處置一站式解決方案,實現(xiàn)設(shè)備銷售和項目拓展的良性互動,提高公司綜合盈利能力和業(yè)務(wù)拓展能力。

定價合理,增厚公司EPS按照交易方案,浙江疏浚95%股權(quán)對價為3.64億元,2014-2016年業(yè)績對賭為2998/3011/3124萬元,對應(yīng)2013年動態(tài)PE為12倍,該收購方案PE定價較為合理。綜合考慮到定增發(fā)行股份攤薄效應(yīng),此次并購將增厚EPS為0.00、0.17、0.17元。

主業(yè)承壓,維持“增持”評級公司發(fā)布三季度業(yè)績預(yù)告,競爭激烈導(dǎo)致毛利率下滑,凈利潤同比下滑35%-45%,預(yù)計主業(yè)盈利能力近期較難改善,綜合浙江疏浚的并表效應(yīng),我們上調(diào)2013-2015年盈利預(yù)測-0.04/0.09/0.06元,EPS分別為0.31、0.57和0.71元,對應(yīng)當(dāng)前股價16.86元PE分別為51、30和24倍,維持“增持”評級。

巴安水務(wù):項目進(jìn)展順利,促業(yè)績增六成

公司發(fā)布2013年半年度報告。上半年,公司實現(xiàn)營業(yè)收入1.91億元,同比增長84.14%;歸屬于上市公司股東的凈利潤為1901.44萬元,同比增長59.41%;基本每股收益0.07元。

上半年,公司實現(xiàn)營業(yè)收入1.91億元,同比增長84.14%;凈利潤1901.44萬元,同比增長59.41%;收入和凈利潤大幅增長,主要是由于訂單進(jìn)展順利,包括東營市中心城生活水質(zhì)提升項目實現(xiàn)收入6569.95萬元,收入占比為34.42%;以及石家莊市橋東擴(kuò)規(guī)10萬噸/日污水處理廠項目實現(xiàn)收入7000萬元,收入占比達(dá)到36.67%,兩個項目帶來的收入占到總收入的七成以上。

上半年,水處理設(shè)備集成系統(tǒng)土建安裝業(yè)務(wù)大幅增長,實現(xiàn)收入1.38億元,同比增長110.58%;成本0.98億元,同比增長128%;毛利率29.15%,較上年同期下降5.42個百分點。

水處理設(shè)備集成系統(tǒng)銷售業(yè)務(wù),實現(xiàn)收入4777.74萬元,同比增長32.553.98%;成本4012.66萬元,同比增長70.48%;毛利率16.01%,同比下降18.69個百分點。

天然氣調(diào)壓站及分布式能源業(yè)務(wù),實現(xiàn)收入502.59萬元,毛利率27.01%。

在手訂單情況從公司在手訂單來看,超過2000萬元的訂單有4個,訂單金額超過10億元。其中:東營市中心城生活水質(zhì)提升項目BT合同已完工88%,石家莊市橋東擴(kuò)規(guī)10萬噸/日污水處理廠BT項目在施工進(jìn)展中。

上半年,公司順利開展了內(nèi)蒙古大唐國際克什克騰煤質(zhì)天然氣化工區(qū)凝結(jié)水精處理裝置項目、蚌埠污水處理廠成套設(shè)備供貨安裝及服務(wù)項目、DoosanHeavyIndustries&ConstructionCo.,Ltd.的孟東項目等,給公司帶來4332萬元的營業(yè)收入。

我們預(yù)測2013-2014年公司營業(yè)收入增長分別為52.64%和29.44%,歸于母公司的凈利潤將實現(xiàn)年遞增38.05%和24.81%,相應(yīng)的稀釋后每股收益為0.23元和0.29元,對應(yīng)的動態(tài)市盈率為59.83倍和47.94倍,公司估值略高于行業(yè)平均。

寶莫股份

公司是國內(nèi)大型聚丙烯酰胺供應(yīng)商之一，我國第二大采油專用聚丙烯酰胺制造商，致力于丙烯酰胺、聚丙烯酰胺及其衍生物的開發(fā)和生產(chǎn)。公司已掌握不同油藏地質(zhì)條件的產(chǎn)品質(zhì)量要求，并對產(chǎn)品進(jìn)行了多次大的技術(shù)改進(jìn)和更新?lián)Q代，為三次采油提供了質(zhì)量可靠的產(chǎn)品，被中石化列為一級戰(zhàn)略供應(yīng)商，與中石化形成了牢固的合作關(guān)系。

對應(yīng)的下游有2個：三次采油和污水污泥處理。三次采油是指通過向油田注化學(xué)物質(zhì)增加油田，采收率，污水處理中用作絮凝劑沉降雜質(zhì)。

公司先后承擔(dān)了3項國家級研發(fā)項目，榮獲科學(xué)技術(shù)部、財政部、國家計委、國家經(jīng)貿(mào)委“九五國家重點科技攻關(guān)計劃重大科技成果獎”、中國石油和化學(xué)工業(yè)協(xié)會“科技進(jìn)步一等獎”、杜邦科技創(chuàng)新獎，年產(chǎn)1.3萬噸超高分子量陰離子型聚丙烯酰胺項目列入國家發(fā)展計劃委員會“十五國家高技術(shù)產(chǎn)業(yè)化示范工程”。2007年9月，公司被評為國家火炬計劃重點高新技術(shù)企業(yè)。公司是國內(nèi)大型聚丙烯酰胺供應(yīng)商之一，我國第二大采油專用聚丙烯酰胺制造商，致力于丙烯酰胺、聚丙烯酰胺及其衍生物的開發(fā)和生產(chǎn)。

公司已掌握不同油藏地質(zhì)條件的產(chǎn)品質(zhì)量要求，并對產(chǎn)品進(jìn)行了多次大的技術(shù)改進(jìn)和更新?lián)Q代，為三次采油提供了質(zhì)量可靠的產(chǎn)品，被中石化列為一級戰(zhàn)略供應(yīng)商，與中石化形成了牢固的合作關(guān)系。公司先后承擔(dān)了3項國家級研發(fā)項目，榮獲科學(xué)技術(shù)部、財政部、國家計委、國家經(jīng)貿(mào)委“九五國家重點科技攻關(guān)計劃重大科技成果獎”、中國石油和化學(xué)工業(yè)協(xié)會“科技進(jìn)步一等獎”、杜邦科技創(chuàng)新獎，年產(chǎn)1.3萬噸超高分子量陰離子型聚丙烯酰胺項目列入國家發(fā)展計劃委員會“十五國家高技術(shù)產(chǎn)業(yè)化示范工程”。2007年9月，公司被評為國家火炬計劃重點高新技術(shù)企業(yè)。

中電環(huán)保:多業(yè)務(wù)布局初見成效,煙氣治理為潛在超預(yù)期項

多業(yè)務(wù)布局初見成效。公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)主要是為大型工業(yè)項目提供工業(yè)水處理系統(tǒng)解決方案,火電和核電為其傳統(tǒng)優(yōu)勢領(lǐng)域。緊跟國內(nèi)節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展步伐,公司近兩年來積極向節(jié)能環(huán)保其他領(lǐng)域拓展,非電行業(yè)水處理、煙氣治理、市政污水和污泥處理為目前公司主要開拓的新業(yè)務(wù),多業(yè)務(wù)布局目前初見成效。

工業(yè)水處理仍將是收入和利潤主要來源。截止2013年上半年,公司在手訂單合同金額8.54億,其中電力行業(yè)6.13億,可以預(yù)期,未來電力行業(yè)水處理仍將是公司收入和利潤的重要來源。非電水處理領(lǐng)域,主要拓展方向為石化和煤化工,技術(shù)儲備和業(yè)績經(jīng)驗兼具,未來業(yè)務(wù)拓展無障礙。

行業(yè)景氣+協(xié)同效應(yīng),煙氣治理成為潛在超預(yù)期項。國內(nèi)目前存在數(shù)量巨大的工業(yè)鍋爐,效率低污染重,是僅次于火電廠的第二大污染源,從近期國內(nèi)大氣治理領(lǐng)域相關(guān)政策看,燃煤工業(yè)鍋爐整治的預(yù)期逐漸明朗,政策推動和標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)將催生燃煤鍋爐煙氣治理大市場,我們保守估計僅燃煤鍋爐脫硫市場容量在75億-135億之間。公司在煙氣治理領(lǐng)域?qū)⒛繕?biāo)市場瞄向燃煤鍋爐脫硫脫硝除塵的一體化治理,下游客戶與公司工業(yè)水處理業(yè)務(wù)重合度較高,協(xié)同效應(yīng)明顯,成為潛在超預(yù)期項。

盈利預(yù)測與投資評級。我們預(yù)計公司13-15年將實現(xiàn)EPS分別為0.53元、0.64元和0.79元。公司近期股價上漲反映了市場對其在煙氣治理、非電以及市政水處理、污泥等領(lǐng)域的布局的一定認(rèn)可,目前估值已接近行業(yè)平均,未來新增訂單將成為推動股價上升的動力,我們暫時給予“謹(jǐn)慎推薦”評級。

首創(chuàng)股份:中報業(yè)績回落,關(guān)注增發(fā)后續(xù)進(jìn)展

2013上半年,公司凈利潤同比降18%至1.3億元,合EPS0.06元。毛利率下滑和財務(wù)費用上升是業(yè)績回落的主要原因:1)市場競爭加劇造成各項業(yè)務(wù)毛利率普遍回落,毛利率從47%下滑至42%;2)負(fù)債率從年初的60%提升至64%,導(dǎo)致財務(wù)費用同比增長14%。

同時公司公布2013年非公開增發(fā)預(yù)案:本次融資不超過25億,用于水務(wù)和固廢項目投資。按照發(fā)行底價6.33元/股(較停牌前股價折價13%),發(fā)行股數(shù)不超過4億股測算,此次定增帶動股本攤薄18%。母公司不參與此次增發(fā)。

增發(fā)融資為業(yè)務(wù)擴(kuò)張奠定基礎(chǔ)。1)募集資金中7成用于環(huán)保領(lǐng)域項目投資,擬投資項目分布于安徽、江蘇、山東和湖南,全國布局戰(zhàn)略清晰。剩下30%用于補(bǔ)充資金,預(yù)計可降低財務(wù)費用3500-4500萬。2)增發(fā)后股本擴(kuò)張18%,短期雖攤薄每股業(yè)績,但長期隨項目投產(chǎn),公司盈利能力和競爭力將提升一個檔次。

2013-15年:兼并收購和水價上漲是推動業(yè)績的兩大動力。1)“十二五”公司規(guī)劃形成1700萬噸/日的產(chǎn)能,預(yù)計2013-15年年均將新增100萬噸/日的處理能力。這部分新增產(chǎn)能將主要通過兼并收購或項目建設(shè)來實現(xiàn)。

2)伴隨水質(zhì)提標(biāo),水務(wù)治理成本上升,水價提升趨勢明確。根據(jù)2-3年水價調(diào)整周期,各地方政府在未來三年將根據(jù)當(dāng)?shù)厍闆r陸續(xù)調(diào)整水價。

小幅下調(diào)2013-14盈利預(yù)測3%。預(yù)計公司2013-14年凈利潤分別為6.3億元、7.5億元,同比增8%和19%,對應(yīng)EPS0.29元、0.34元。利潤增長主要來自于水務(wù)業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)張。由于增發(fā)事項尚需股東大會和主管部門批準(zhǔn),在盈利預(yù)測中暫時不予考慮。

維持“審慎推薦”。公司既有“現(xiàn)金牛”企業(yè)的特征:業(yè)務(wù)盈利能力穩(wěn)健、分紅率高,亦可借助水務(wù)、固廢行業(yè)快速發(fā)展的“東風(fēng)”通過收購、增產(chǎn)實現(xiàn)擴(kuò)張,具備一定的成長潛力。當(dāng)前股價對應(yīng)2013-14年市盈率分別為25x、21x,估值屬于偏高水平。股價已反映投資者對于產(chǎn)能擴(kuò)張和水價上調(diào)的樂觀預(yù)期。

南海發(fā)展:業(yè)績平穩(wěn)增長,未來主要看點在固廢處理

2013年度上半年,公司實現(xiàn)營業(yè)收入4.5億元,同比增長7.61%,其中主營業(yè)務(wù)收入4.44億元,占營業(yè)收入的98.58%,同比增長8.77%;實現(xiàn)營業(yè)利潤1.22億元,同比增長14.11%。

分業(yè)務(wù)來看:供水業(yè)務(wù)受經(jīng)濟(jì)環(huán)境和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的影響,報告期內(nèi)毛利率同比下降0.38%,供水量幾乎沒有增長;污水處理收入有所增長,毛利率同比下降0.85%,主要原因是折舊費用增加,實際污水處理量同比小幅增加,產(chǎn)能發(fā)揮尚不充分;固廢處理業(yè)務(wù),盡管南海垃圾焚燒發(fā)電一廠的停止運營對營收產(chǎn)生一定負(fù)面影響,但由于新增飛灰處理業(yè)務(wù)以及新增小塘垃圾壓縮轉(zhuǎn)運站投產(chǎn),固廢處理業(yè)務(wù)收入仍有所提升,毛利率同比下降6.27%,原因一是上網(wǎng)電價從2012年4月開始由0.689變?yōu)?.65,二是而部分垃圾需要外運進(jìn)行填埋處理又導(dǎo)致成本增加。

“城市好管家”,污泥餐廚垃圾演繹污水處理模式。未來公司垃圾焚燒將達(dá)到3000噸/天的處理規(guī)模,污泥處理和餐廚垃圾將演繹目前污水處理的模式,公司建成的南海固廢處理環(huán)保產(chǎn)業(yè)園,具備從生活垃圾收運、垃圾處理(含餐廚垃圾處理)、污泥處理、滲濾液及灰渣處理的完整產(chǎn)業(yè)鏈,是國內(nèi)固廢處理服務(wù)領(lǐng)域唯一一家可以提供完整固廢處理服務(wù)的公司,且建設(shè)與運營水平處于全國前列,形成了固廢處理的競爭優(yōu)勢。