從上世紀末期開始，在貨幣政策寬松、資產(chǎn)證券化和金融衍生產(chǎn)品創(chuàng)新速度加快的情況下，“兩房”的隱性擔(dān)保規(guī)模迅速膨脹。在網(wǎng)絡(luò)泡沫破滅后，美聯(lián)儲在2001年1月至2003年6月間連續(xù)13次下調(diào)聯(lián)邦基金利率，使該利率從6.5%降至1%的歷史最低水平，而且停留一年之久。為拉動內(nèi)需，那些收入偏低、收入不固定甚至是沒有收入的人成為了房地產(chǎn)消費的新動力。一些銀行、房地產(chǎn)開發(fā)商為了自身利益不顧借款人的實際還貸能力而亂放貸款，次級貸款應(yīng)運而生，并喧囂一時。 　　美國成百上千個抵押貸款公司、商業(yè)銀行把各自放出去的次貸，打包賣給“兩房”，美國次級貸市場總規(guī)模大致在1.2萬億到1.5萬億美元之間，其中大約47%的人沒有收入憑證，這部分的人的總貸款額在5000億到6000億美元之間———正是這些無法按時歸還的貸款以典型的“蝴蝶效應(yīng)”方式帶來世界范圍的金融危機。 　　美國次貸危機中的法律監(jiān)管問題 　　美國是一個強調(diào)以法律規(guī)制政府行為的國家，一切政府監(jiān)管皆來源于法律規(guī)定。因此，其在金融行業(yè)管理中，也有一整套復(fù)雜的監(jiān)管法律規(guī)定。金融危機爆發(fā)前，美國的金融監(jiān)管體制縱向有聯(lián)邦和各州兩個層次上的監(jiān)管；橫向有美聯(lián)儲（FRB）、財政部（OCC）、儲蓄管理局（OTS）、存款保險公司（FDIC）、證券交易委員會（SEC）等近十個機構(gòu)的專業(yè)監(jiān)管。 　　回顧美國1929年金融大崩潰以來的金融監(jiān)管演變可見，伴隨著經(jīng)濟的起伏，美國金融監(jiān)管先后經(jīng)歷了自由放任———加強管制———金融創(chuàng)新———放松監(jiān)管等多次轉(zhuǎn)折，總體上金融監(jiān)管力度不斷放松，金融監(jiān)管法律應(yīng)對現(xiàn)實反應(yīng)越來越遲鈍，看似完備有效的監(jiān)管體制卻對風(fēng)險極高的金融衍生品無能為力，監(jiān)管盲區(qū)百出，以至于次貸危機爆發(fā)前，有的金融監(jiān)管甚至到了名存實亡的地步。 　　首先，金融監(jiān)管范圍有真空。由于各金融部門、金融產(chǎn)品監(jiān)管標準不統(tǒng)一，導(dǎo)致美國各金融監(jiān)管機構(gòu)在監(jiān)管權(quán)限交叉重合的同時出現(xiàn)許多監(jiān)管真空。如，像CDO（債務(wù)擔(dān)保證券）、CDS（信用違約掉期）這樣的金融衍生產(chǎn)品，就沒有明確的部門管理。特別是從源頭次貸的發(fā)放來看，一些金融機構(gòu)為更多更快地發(fā)放次級貸款，有意放松對借款人基本借款資質(zhì)和條件的審查，因為貸款機構(gòu)只要把次貸轉(zhuǎn)賣給“兩房”后自己就是安全的，但對這樣的嚴重問題，并沒有監(jiān)管者對此作出恰當(dāng)?shù)姆从场? 　　其次，金融監(jiān)管反映延遲。由于各種新型金融衍生品不斷涌現(xiàn)，相應(yīng)的監(jiān)管法律越來越專業(yè)化，監(jiān)管規(guī)則制定越來越細化，但因?qū)I(yè)性的提高以及法規(guī)執(zhí)行中的程序性，監(jiān)管者判斷反映的速度下降，最終出現(xiàn)越來越明顯的監(jiān)管效率低下的嚴重問題，導(dǎo)致政府對市場變化的反應(yīng)不斷滯后。這一點從金融衍生品作為行業(yè)中的新寵，所有關(guān)于其他的風(fēng)險提示全部流于形式上就可以明顯感受到。 　　第三，金融監(jiān)管力量不足。“9·11”后美國大幅提高國防安全開支，增發(fā)貨幣，貨幣流動性猛增，但同時用于金融監(jiān)管的力量越來越小。美國聯(lián)邦調(diào)查局多次抱怨，為保證反恐的人力和經(jīng)費，金融犯罪的人力和經(jīng)費得不到足夠的保證，即使出現(xiàn)某些犯罪線索，也無法及時核查，金融監(jiān)管的法律規(guī)定得不到有力的執(zhí)行。 　　第四，金融監(jiān)管能力不適應(yīng)金融創(chuàng)新的發(fā)展變化。金融創(chuàng)新快速發(fā)展，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)過于復(fù)雜，而且多為場外交易，缺乏透明度，監(jiān)管部門對于創(chuàng)新產(chǎn)品的監(jiān)管經(jīng)驗不足，事實上增加了監(jiān)管的難度。 　　以金融行業(yè)評級為例，那些素以嚴苛著稱的一流機構(gòu)對金融產(chǎn)品的評級嚴重依賴于產(chǎn)品發(fā)明者提供的信息和出具的數(shù)據(jù)，再加上圍繞次貸和次債進行的一系列產(chǎn)品衍生過程中，每個環(huán)節(jié)的信用評估是相互脫節(jié)的———次債不需要身份證明，只需要評級機構(gòu)的等級證明。因此，行業(yè)監(jiān)管、風(fēng)險評級均形同虛設(shè)。當(dāng)新產(chǎn)品的復(fù)雜程度到了監(jiān)管當(dāng)局無法評估風(fēng)險時，這一輪超級繁榮一定會失去控制。 　　第五，金融監(jiān)管者存在僥幸心理。上世紀90年代后期以來，美國的金融產(chǎn)業(yè)演變成一個可以吸納大量就業(yè)、產(chǎn)生巨額利潤的大產(chǎn)業(yè)，金融業(yè)所創(chuàng)造的增加值竟達到美國GDP的40%，華爾街的從業(yè)人員可以獲得天文數(shù)字般的薪酬和獎金。金融監(jiān)管者在這種繁榮的表象下，忽略了對市場的基本判斷，他們同被監(jiān)管者和普通民眾一道堅信房產(chǎn)價格只可能漲，不可能跌。因此，在過度借貸的風(fēng)險中，監(jiān)管者與被監(jiān)管者一道集體僥幸判斷美國市場環(huán)境下的信用體系堅不可摧，特別是監(jiān)管者在次貸通過證券化轉(zhuǎn)為次債的過程中，雖然已經(jīng)發(fā)現(xiàn)了其中存在的擔(dān)保過度、信用增強手段單一等嚴重問題，但“兩房”背后的隱性國家擔(dān)保給了他們極大的“信心”。這只能進一步加劇了被監(jiān)管者和市場的盲目樂觀，金融風(fēng)險的出現(xiàn)已經(jīng)是不可避免的了。 　　美國次貸危機中法律監(jiān)管問題的啟示 　　金融創(chuàng)新可以分散和轉(zhuǎn)移風(fēng)險，但不能消滅風(fēng)險，當(dāng)最終實體經(jīng)濟出現(xiàn)問題時，我們不能就此認為華爾街精英們利用其“精湛”的金融工程技術(shù)，設(shè)計出售各種衍生品以轉(zhuǎn)移分散風(fēng)險是錯誤的，我們能清醒看到的是，主要的錯誤存在于在金融創(chuàng)新過程中，金融監(jiān)管的嚴重滯后，導(dǎo)致對這些復(fù)雜創(chuàng)新產(chǎn)品自身暗藏的巨大風(fēng)險缺乏強有力的外部約束。 　　在中國當(dāng)前積極提振內(nèi)需彌補外需不足，防止經(jīng)濟增速大幅下滑過程中，國內(nèi)加大投資保增長的熱潮已經(jīng)形成。據(jù)不完全統(tǒng)計，全國已公布投資計劃的24個省區(qū)市核算，投資總額已接近18萬億元。中國資本市場的問題與美國不同，我們的問題目前并不體現(xiàn)為金融業(yè)的全行業(yè)風(fēng)險，但基于對資金集中使用易導(dǎo)致伴生問題的擔(dān)心，我們應(yīng)以借鑒之心，充分吸取美國金融危機中法律監(jiān)管不力的慘痛教訓(xùn)，彌補完善我們的“救市”之道。 　　首先，要突出強化我國金融系統(tǒng)的功能監(jiān)管。監(jiān)管體系有必要從過去強調(diào)針對機構(gòu)進行監(jiān)管的模式向功能監(jiān)管模式過渡，即對各類金融機構(gòu)的同類型的業(yè)務(wù)進行統(tǒng)一監(jiān)管和統(tǒng)一標準的監(jiān)管，以減少監(jiān)管的真空和盲區(qū)。 　　其次，金融監(jiān)管應(yīng)更貼近市場交易一線，從金融業(yè)務(wù)末梢上出現(xiàn)的小問題抓起，以防從個別向普遍演變，形成大范圍的經(jīng)營隱患，使監(jiān)管更具前瞻性和有效性。 　　第三，監(jiān)控并確保資金配置與宏觀經(jīng)濟和社會發(fā)展目標相一致，切實防止資金在某些領(lǐng)域或行業(yè)的過度配置。這方面最基本的一個指標就是這個行業(yè)的平均工資是否較長時間遠高于全國的平均工資。 　　第四，健全完善信用體系。金融體系的核心是信息，信用建立于信息之上。要通過信息的收集與有效運用促進信用體系的建立，推動全國性的資本市場與金融市場的健康發(fā)展。 　　第五，強化監(jiān)管部門的職責(zé)履行。當(dāng)前，金融監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)特別加強對資金投放方式、渠道，性質(zhì)、方向、使用上建立、完善并切實落實投資責(zé)任追究制度、稽核制度、社會監(jiān)督機制及項目信息管理制度，這是既是美國次貸危機的啟示，也是中國經(jīng)濟特別是金融業(yè)在當(dāng)前金融海嘯中逆水行舟的基本保障。