當(dāng)消費互聯(lián)網(wǎng)陷入低谷期后，市場又開始尋找新的潛力股標(biāo)的，如最近大熱的機(jī)器人行業(yè)，已經(jīng)有聲音喊出這將會復(fù)制消費互聯(lián)網(wǎng)的成功，會讓一級和二級市場賺得盆滿缽滿。

　　凡事都是定性容易，但用量化分析則往往要復(fù)雜許多，這也就使得市場出現(xiàn)強(qiáng)調(diào)定性，但忽略細(xì)致分析的現(xiàn)象，于是撰寫本文主要來探討以下問題：

　　其一，當(dāng)下機(jī)器人市場的基本格局;

　　其二，中國機(jī)器人市場是否可以復(fù)制消費互聯(lián)網(wǎng)的成長性奇跡;

　　其三，如今是否是投資機(jī)器人的最好時機(jī)。

　　機(jī)器人概念股緣何不及FANG?

　　在此之前我本人曾從勞動力供給的角度闡釋過機(jī)器人在未來的藍(lán)海效應(yīng)，簡而言之，在一個總勞動力供給下行，且勞動生產(chǎn)率的增長邊際逐漸收窄之時，如果要提高總生產(chǎn)供給，拉動總經(jīng)濟(jì)增長，就必須突破現(xiàn)有勞動力的束縛，也就是向科技要增效，機(jī)器人就成為實現(xiàn)此目標(biāo)的必要手段。

　　考慮到此分析方式過于學(xué)術(shù)化和宏觀，僅得出了機(jī)器人對于中國經(jīng)濟(jì)未來具有重要意義，且前景十分光明這一結(jié)論，反而忽略了微觀領(lǐng)域行業(yè)的發(fā)展脈絡(luò)。

　　為客觀判斷機(jī)器人所處階段，我們整理代表性機(jī)器人ETF(ROBOH與BOTZ)與標(biāo)普500指數(shù)價格，并統(tǒng)計每日同比變動情況，見下圖

　　若我們武斷推論機(jī)器人為“藍(lán)?！睍r，看到上圖大概會吃驚許多。作為一個所謂的“藍(lán)海”行業(yè)，緣何在大多數(shù)時間都跑不贏標(biāo)普500?在美聯(lián)儲放水刺激后，機(jī)器人ETF并未旋即走高，而是一直躺平到第三季度才迅速拉起，在2021年第一季度增速達(dá)到峰值之后，增長動力旋即回撤，在2021年末同比增長開始跑輸于標(biāo)普500。

　　如果我們引用投資學(xué)的基本邏輯，在一個大放水的周期里，市場風(fēng)格會發(fā)生如下變化：無風(fēng)險利率下行，市場開始偏愛于高風(fēng)險且高收益的公司。但在上圖中，機(jī)器人概念盡管受放水影響也得到了一定的溢價，但客觀說其溢價幅度和能力并不能滿足于開篇所寄予的期望。

　　為客觀對比，我們再將消費互聯(lián)網(wǎng)的代表FANG+的ETF同比變動加入上圖，可得到下圖

　　對比之后就相當(dāng)清晰了，F(xiàn)ANG+盡管在加息前也是表現(xiàn)平平，但美聯(lián)儲宣布放水之后股價旋即得到體現(xiàn)，此后大幅領(lǐng)先機(jī)器人和大盤，無論是牛市的持久性抑或是峰值，F(xiàn)ANG+都是相當(dāng)耀眼的。

　　經(jīng)過此番簡單對比，我們似乎對機(jī)器人概念是大藍(lán)海的判斷產(chǎn)生了動搖，或者說其藍(lán)海的成分或許沒有我們想象中那么純正。

　　但這又明顯違背開篇的判斷，全世界都在追逐此賽道，一級市場資金也越來越鐘愛有機(jī)器人概念的公司，這明明是一個藍(lán)海賽道，問題出在哪里?

　　我們從機(jī)器人行業(yè)專利入手，理由為：作為以制造業(yè)為主基調(diào)的行業(yè)，專利技術(shù)的集中度是可以反映出行業(yè)發(fā)展的階段，抑或是說，假如一個行業(yè)屬于典型的高成長概念，那么其進(jìn)入門檻相對較低，專利的技術(shù)也就可能更分散。

　　這與消費互聯(lián)網(wǎng)，甚至是智能手機(jī)的產(chǎn)業(yè)邏輯都大相徑庭，原因為消費互聯(lián)網(wǎng)更多是建立在商業(yè)模式的創(chuàng)新，技術(shù)權(quán)重在行業(yè)發(fā)展之初相對較低，而智能手機(jī)雖然有各類專利門檻，但事實上專利相對分散，且專利的持有者又往往是智能手機(jī)的供應(yīng)商，合作大于競爭。

　　我們把機(jī)器人行業(yè)的專利數(shù)量做如下梳理，并制作下圖

　　在此可以很明顯看到，全球機(jī)器人學(xué)的最大專利持有者乃是VM，且頭部公司主要集中在日本，韓國和美國三個國家，更為重要的是：以上公司都是老牌制造巨頭，在數(shù)十年的經(jīng)營中積累了大量的資本，技術(shù)以及前瞻性的技術(shù)開發(fā)，且大都將機(jī)器人視為重要發(fā)力點。

　　基于此我們就對機(jī)器人在資本市場的表現(xiàn)有了如下解釋：

　　盡管機(jī)器人在近年的資本市場較為火爆，但現(xiàn)階段參與主體公司大多為老牌制造企業(yè)，由于此類公司主營業(yè)務(wù)發(fā)展較為平滑，估值模型相對穩(wěn)定，盡管也受大放水利好刺激，但由于基礎(chǔ)原因等影響使溢價要克制許多。

　　同時這也為中國機(jī)器人企業(yè)以警醒：雖然企業(yè)在研發(fā)投入等方面立足長遠(yuǎn)，但短期內(nèi)上述三國企業(yè)所形成的專利壟斷仍然是企業(yè)要提防的，不僅僅有陷入專利官司的危險，更重要的是購買專利也可能會給企業(yè)損益表帶來沉重負(fù)擔(dān)。

　　接下來我們來看中國機(jī)器人市場的景氣度問題。

　　中國機(jī)器人市場：剛剛起步，尚在“藍(lán)海”

　　繼續(xù)開篇的話題，當(dāng)下我國一方面勞動力總供給有持續(xù)下行的風(fēng)險，而另一方面，行業(yè)機(jī)器人發(fā)展早已如火如荼，我國機(jī)器人行業(yè)更多是追趕，而非許多樂觀聲音所想的“領(lǐng)跑”。

　　我們整理了2020年全球主要國家的機(jī)器人出貨量，可以明顯看出處于追趕階段的中國市場最為龐大，與此同時美國，韓國和日本以及德國為代表的老牌制造大國緊隨其后。

　　這不僅再次驗證了我國機(jī)器人領(lǐng)域潛力之大，亦能同步看到市場周期之長久，即便日韓，美國等制造業(yè)強(qiáng)國在此都有了明顯的優(yōu)勢，但機(jī)器人采購量仍然維持在較高水平，抑或是說行業(yè)的長尾效應(yīng)乃是相當(dāng)明顯的。

　　我們又整理了2020年代表國家的工業(yè)機(jī)器人的使用密度(每一萬工人的機(jī)器人保有量)，見下圖

　　將此圖與上圖結(jié)合去看，會看到我國當(dāng)下機(jī)器人行業(yè)的基本現(xiàn)狀：處于發(fā)展早期，成長空間巨大，使行業(yè)呈現(xiàn)出全球市場相對紅海，但在中國市場卻是一片新興向榮的藍(lán)海景象。

　　在此可對全球和我國的機(jī)器人行業(yè)做如下總結(jié)：

　　其一，這并非是一個新興行業(yè)，而是有著數(shù)十年技術(shù)基礎(chǔ)的“傳統(tǒng)行業(yè)”;

　　其二，資本市場對該行業(yè)盡管有所溢價，但仍然遠(yuǎn)落后于可迅速拉高成長性的消費互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，除賽道不同以及參與企業(yè)估值模型較為穩(wěn)定之外，從成長性角度去考慮，由于該行業(yè)已經(jīng)發(fā)展多年，機(jī)器人普及率在發(fā)達(dá)國家已經(jīng)較高，該市場的成長性預(yù)期弱于消費互聯(lián)網(wǎng);

　　其三，考慮到中國市場的潛力以及當(dāng)下的追趕速度，中國市場和海外又會形成反差，也就是該行業(yè)在中國市場仍然是個藍(lán)海，其成長性更為顯著。

　　那么當(dāng)下對我國機(jī)器人的景氣度究竟如何去判斷呢?

　　中國機(jī)器人市場：長期看好，短期謹(jǐn)慎

　　盡管機(jī)器人使用有勞動力供給等方面的天然痛點，但在短期內(nèi)影響機(jī)器人發(fā)展的乃是企業(yè)對自身未來預(yù)期的樂觀程度，換言之，當(dāng)企業(yè)管理者對未來充滿信心時，就會傾向于開拓新的投資，從增效和增產(chǎn)中獲得收益，而在一個景氣度相對低迷的周期內(nèi)，企業(yè)就會捂緊錢袋子，保住現(xiàn)金流，進(jìn)而減少擴(kuò)張。

　　在上圖中為我國工業(yè)增加值的走勢情況(工業(yè)增加值 = 工業(yè)總產(chǎn)出-工業(yè)中間投入+應(yīng)繳增值稅)，可以看到自2010年之后我國工業(yè)增加值的增長中樞就處于下行周期，這固然是基數(shù)不斷累積，增長邊際收窄的必然結(jié)果，但在一個轉(zhuǎn)型期內(nèi)的經(jīng)濟(jì)體，短期內(nèi)受到勞動力供給，薪酬待遇以及社會成本上漲壓力而影響工業(yè)增加值的因素也是要考慮的。

　　進(jìn)入2022年之后，受疫情反復(fù)等因素影響，該數(shù)值曾一度跌破0，且當(dāng)下PMI等工業(yè)指標(biāo)也未反彈到理想水平。

　　也就是說，當(dāng)下工業(yè)制造企業(yè)仍然在為生存而奮戰(zhàn)，這就極有可能會影響企業(yè)的投資信心，在維持現(xiàn)狀和積極開拓中，現(xiàn)階段企業(yè)會偏向于前者。

　　這就相當(dāng)于被前文定義為“藍(lán)?！钡闹袊鴻C(jī)器人業(yè)蒙上了重重陰影，在一個預(yù)期不甚明朗的階段里，機(jī)器人盡管可以提高產(chǎn)能，降低成本，但當(dāng)下企業(yè)面臨的主要挑戰(zhàn)乃是需求端，消費市場和固定投資的低迷，這些都使得上游制造企業(yè)要承擔(dān)巨大的不確定性。

　　因此，盡管開篇至今我們對中國機(jī)器人行業(yè)以充分的信心，也認(rèn)同該領(lǐng)域的長期成長性，但短期內(nèi)(1-2兩年內(nèi))，行業(yè)投資者還是要以相對審慎的態(tài)度對待，不可過度自信。

　　當(dāng)然，此情況也并非一成不變，如果機(jī)器人行業(yè)要復(fù)制新能源汽車和電池的火爆，也并非完全不可能，而是要看：

　　其一，新能源和電池行業(yè)之所以有極為可觀的成長性，除行業(yè)賽道這一眾所周知的因素外，更重要的原因乃是財政性補(bǔ)貼，對相關(guān)行業(yè)以政府采購以及相關(guān)政策性基金的注入，因此我們將實質(zhì)性的政策性刺激作為一大指標(biāo);

　　其二，在資本市場，機(jī)器人概念企業(yè)是否具有高成長性的鮮明特點，也就是資本市場提高機(jī)器人概念股的成長性，以最近A股的表現(xiàn)為例，在5月指數(shù)觸底反彈之后，A股不同股票就開始呈現(xiàn)明顯的“蹺蹺板”效應(yīng)，以基建為代表的價值股和以新能源汽車為代表的成長股，由于地產(chǎn)行業(yè)的低迷帶來基建的不景氣，反而撬動了新能源回報率的走高。機(jī)器人概念股是否可以也納入一些成長性基金的配置，就顯得尤為重要了。

　　最后總結(jié)本文：

　　其一，機(jī)器人行業(yè)并非可以用“藍(lán)?！笨梢院唵胃爬?，要想在此完全復(fù)制消費互聯(lián)網(wǎng)的成功也非簡單的“賽道”論可以概括;

　　其二，中國市場和海外發(fā)達(dá)國家所處周期不同，呈現(xiàn)海外紅海，國內(nèi)藍(lán)海的局面;

　　其三，我們對中國機(jī)器人市場持謹(jǐn)慎樂觀態(tài)度，而其拐點還是要看政府相關(guān)刺激政策和資本市場的充分認(rèn)可。