4月份挖掘機行業(yè)銷量約為15877臺，同比下降43.0%，降幅較上月(-47.3%)小幅收窄，但高于我們之前的預(yù)期。

　　前四月累計銷售約61087臺，同比下滑42.3%。

　　評論：

　　1、工程量回升真實，拉動效應(yīng)存在時滯：4月底開始隨著全國范圍天氣好轉(zhuǎn)、中央保基建態(tài)度的明確，以鐵路為代表的大型基建項目大面積復(fù)工，我們的渠道核查顯示總體復(fù)工率在80-90%以上。隨著基建的復(fù)工，4、5月份社會工程量環(huán)比有較大回升，但從4月份的挖掘機銷售數(shù)據(jù)來看對土方機械的拉動效應(yīng)仍不明顯。

　　我們分析原因有如下兩方面：

　　a)社會庫存需要消化，拉動存在滯后效應(yīng);b)相對于新開工，工程機械銷售對復(fù)工的敏感度不高。然后往前看，我們認為對行業(yè)復(fù)蘇的前景不必悲觀，理由包括：

　　a)貨幣持續(xù)寬松，銀行對基建項目的輸血有望得到保證;

　　b)從政策博弈角度來看，年內(nèi)基建投資存在超預(yù)期的可能，新開工或?qū)⒅貑ⅰＲ虼?，我們?nèi)匀痪S持工程機械市場前低后高的判斷，市場從二季度后期開始有望逐步回暖。

　　2、市場結(jié)構(gòu)上，國內(nèi)外品牌分化明顯：分品牌來看，國產(chǎn)品牌四月份表現(xiàn)顯著優(yōu)于外資品牌，進口替代進程仍在延續(xù)。其中，三一重工實現(xiàn)單月銷售2，013臺，同比下降約37%，市場占有率約為12.7%，繼續(xù)保持全國第一的位置。其它國產(chǎn)品牌：中聯(lián)重科、柳工和廈工4月份銷量分別為366臺、838臺和630臺，在低基數(shù)上分別同比增長43%、4%和68%。龍工和山河智能則表現(xiàn)較弱，4月分別銷售507臺和388臺，同比下降42%和54%。

　　外資陣營4月銷量降幅仍然較大，現(xiàn)代、小松、日立和斗山分別下降61.0%、61.9%、57.8%和55.5%。

　　3、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上，兩端強、中間弱：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上兩端強、中間弱的趨勢仍在持續(xù)。受煤礦整合加速的刺激，4月份大噸位(30噸及以上)的表現(xiàn)相對堅挺，同比下降約35.8%;另一方面，小噸位(13噸以下)受農(nóng)田水利建設(shè)和城市市政建設(shè)的推動，需求保持穩(wěn)定，4月份同比下降約34.5%。而主要應(yīng)用于大型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的中型挖掘機(13噸-30噸)表現(xiàn)仍然較弱，同比下滑達49.1%。

　　4、區(qū)域結(jié)構(gòu)上，出口增長強勁：4月份國內(nèi)區(qū)域表現(xiàn)差異化減弱，受調(diào)控影響最為顯著的東部市場繼續(xù)低迷，同比下滑近47.7%;中部、西部市場降幅擴大，分別同比下降44.7%和41.1%;但長期來看，中西部不斷加快的城市化進程、配套基建投資及資源開采等因素仍將是支撐國內(nèi)工程機械市場的主要動力。值得關(guān)注的是，4月出口銷量增長依然強勁，同比大幅增長137.2%。

　　估值與建議：

　　在行業(yè)基本面尚未趨勢性反轉(zhuǎn)前提下，龍頭公司受益于混凝土機械需求下沉、競爭力提升，銷售趨勢仍然較好，往后看受益基建復(fù)蘇的幅度也較大。目前A股中聯(lián)重科和三一重工分別對應(yīng)8.0和10.4倍2012年P(guān)E，博反彈的投資者可在短期調(diào)整后繼續(xù)加倉;H股中聯(lián)重科2012、2013年P(guān)E估值分別為6.5和5.6倍，維持10-15元區(qū)間交易的策略。

　　風(fēng)險提示：

　　宏觀調(diào)控及貨幣緊縮政策超出預(yù)期;鋼材價格上漲影響毛利率水平;客戶違約比例增加帶來壞賬風(fēng)險。